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1. 案件事实梳理：一场精心设计的加密骗局
2023年，美国证券交易委员会（SEC）对加密公司Green United LLC提起诉讼，指控其通过销售名为「Green Boxes」的加密货币矿机构成大规模欺诈，涉案金额达1800万美元。SEC要求永久禁止被告参与涉嫌的证券交易及业务活动，并没收非法所得。2024年9月23日，法官Ann Marie McIff Allen裁定，Green Boxes与托管协议结合构成证券，支持了SEC的处罚请求。
这场骗局的核心在于投资者支付3000美元购买矿机后，被告承诺每月可获得100美元收益，年化回报率高达40%-100%。然而，Green United并未将矿机用于实际挖矿，而是通过购买未挖矿的「GREEN」通证伪装成收益，最终这些通证因缺乏流动性而失去价值。
Green United以硬件销售为幌子，通过托管协议将投资者深度绑定。根据协议，Green United宣称将「完成所有工作」以实现预期回报，这种模式成为案件争议的核心。2024年9月，美国犹他州地区法院法官裁定矿机销售与托管协议结合构成证券交易，符合Howey案的投资合同定义。
2. 争议焦点剖析：矿机交易何以被认定为证券？
2.1 Howey测试的适用困境
Howey测试的四要素包括：投入资金、共同事业、期望利润、利润来自他人努力。Green United辩称矿机仅为终端用户自用商品，托管协议中的收益承诺属于商业激励而非证券发行。然而，法官认定托管协议中的收益具有证券投资收益性质，最终将矿机交易纳入共同事业范畴：
资金投入：投资者支付3000美元购买矿机；
共同事业：投资者收益依赖于Green United的操作；
利润期望：承诺40%-100%的超高回报率；
他人努力：投资者无需参与运营，利润完全依赖发起人努力。
2.2 法律专家的多元解读
尽管判决已定，法律界对此案仍存在分歧。部分观点认为这是特定欺诈案例，只要矿机以终端用户自用形式销售，仍可规避证券定性。此案还引发了对Howey测试的讨论，支持者认为其体现了「实质重于形式」的核心要义，反对者则警示可能导致法律适用边界模糊。
2.3 其他加密资产证券定性案例参考
（1）Ripple案：法院认定面向机构投资者的XRP销售符合证券定义，因其收益预期依赖Ripple团队的努力。
（2）Terraform案：UST和LUNA被认定为证券，因投资者形成「利润源于Terra团队努力」的合理预期。
3. 加密资产证券定性的未来图景
Green United案通过托管协议将矿机收益异化为金融属性，使得投资者实质参与的是依赖发起人操作的「共同事业」。此案短期对欺诈行为产生威慑，长期有助于推动证券监管框架迭代。随着新技术的出现，传统的金融场景正在变化，简单套用Howey测试已无法满足监管需要，应动态考虑项目形式，平衡技术创新与依法监管的关系。
